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打印編者按：關(guān)于人民幣匯率問題，眾多外貿(mào)出口企業(yè)都非常關(guān)心，因為這直接關(guān)系到企業(yè)的經(jīng)濟效益。大家都清楚，自2005年匯改以來，人民幣對美元匯率已累計升值32%，按照這個絕對數(shù)計算，各出口企業(yè)都能算出在這8年時間里縮水利潤有多少？那么，下步會否繼續(xù)升值？升值的幅度又有多大？各個老板隨時都在關(guān)注。為幫助大家了解這方面情況，本期信息特意轉(zhuǎn)載了中國銀行國際金融研究所主管溫彬撰寫的分析文章，詳情如下，供參考。
2012人民幣匯率跌宕起伏，呈現(xiàn)了兩大特征
2013人民幣匯率更有彈性，將繼續(xù)小幅升值
2012年，人民幣匯率走勢跌宕起伏，波動區(qū)間擴大，并創(chuàng)下匯改以來新高。2013年，由于各國經(jīng)濟復(fù)蘇進度不一，貨幣政策必然存在較大差異，由此導(dǎo)致各國貨幣之間匯率波動加大。預(yù)計人民幣將繼續(xù)小幅升值，并呈現(xiàn)雙邊波動特征。對于外向型企業(yè)而言，學(xué)會運用衍生工具規(guī)避匯率風(fēng)險將成為一門必修課。
2012年，人民幣匯率經(jīng)歷了窄幅波動、貶值、再升值三個階段，創(chuàng)下匯改以來新高，同時波動區(qū)間擴大，彈性增大，是匯改以來人民幣對美元匯率雙向波動幅度最大的一年。展望2013年的人民幣匯率走勢，盡管當(dāng)前美元對人民幣一年遠期價格顯示人民幣貶值2%，但筆者分析認(rèn)為，未來人民幣將繼續(xù)小幅升值且更加富有彈性。
對于一個外向型企業(yè)而言，人民幣雙向波動形成的匯率風(fēng)險將成為不得不面對的財務(wù)風(fēng)險。
2012人民幣匯率跌宕起伏
2012年人民幣匯率走勢跌宕起伏，呈現(xiàn)出兩大特征：
一是人民幣對美元匯率經(jīng)歷了窄幅波動、貶值、再升值三個階段，并創(chuàng)下人民幣匯改以來新高。
2012年第一季度，人民幣與美元的比價在1：6.30元上下窄幅震動。從4月開始，人民幣對美元匯率開始逐步貶值。到7月25日，1美元對人民幣為6.3885元，人民幣較年初貶值1.46%。由于同期歐元對美元匯率大幅貶值7.4%，遠超人民幣對美元貶值幅度，因此1歐元對人民幣匯率為7.70元，較年初貶值6%。
此后，人民幣對美元匯率觸底反彈。2012年11月，在人民幣對美元中間價基本穩(wěn)定的情況下，人民幣連續(xù)數(shù)日漲停，并于11月27日1美元對人民幣報收在6.2223元，創(chuàng)下匯改以來新高。國際清算銀行發(fā)布的用貿(mào)易比重加權(quán)計算的人民幣實際有效匯率指數(shù)顯示，11月份為109.64，較2011年年末上漲1.74%，創(chuàng)下自1994年發(fā)布該數(shù)據(jù)以來最高點。
人民幣上述走勢基于內(nèi)外兩方面原因，內(nèi)因是根本，外因是條件。
從內(nèi)因來看，中國經(jīng)濟的不確定性導(dǎo)致人民幣匯率的波動。2012年年初，市場預(yù)期中國經(jīng)濟將在第一季度見底回升，因此匯率走勢相對平穩(wěn)。進入4月以后，外需疲弱、內(nèi)需不振，市場出現(xiàn)對中國經(jīng)濟硬著陸的擔(dān)憂，部分國外機構(gòu)開始做空中國經(jīng)濟，1年期人民幣對美元NDF價格貶值幅度超過2%，人民幣對美元即期匯率也開始走軟。
為了抑制經(jīng)濟下滑態(tài)勢，中國人民銀行繼2012年5月下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點后，又于6-7月連續(xù)兩次下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率。在一系列穩(wěn)增長措施作用下，先行指標(biāo)PMI開始逐月回升，工業(yè)增加值、房地產(chǎn)投資等指標(biāo)有所改善，宏觀經(jīng)濟基本面改善，穩(wěn)定了匯率預(yù)期，人民幣升值壓力增大。
從外部環(huán)境來看，2012年9月以后，各國央行開始了新一輪貨幣量化寬松競賽，美聯(lián)儲接連實施QE3、QE4，日本央行擴大資產(chǎn)購買規(guī)模，歐洲央行和英國央行也開始向金融市場注入流動性。受其影響，國際資本流向亞太等新興市場經(jīng)濟體趨勢明顯，對香港離岸人民幣價格和境內(nèi)人民幣價格都帶來了升值壓力。
二是匯率波動區(qū)間擴大，彈性增大。
中國人民銀行決定自2012年4月16日起，銀行間即期外匯市場人民幣對美元交易價浮動幅度由0.5%擴大至1%。自2012年年初至發(fā)布此項規(guī)定，僅有1個交易日觸及0.5%漲幅上限。進入11月以后，市場預(yù)期人民幣升值強烈，人民幣對美元匯率連續(xù)20個交易日達到1%漲幅上限。波動區(qū)間的擴大有助于反映市場供求關(guān)系，增大人民幣匯率彈性，發(fā)揮匯率杠桿在資源配置中的作用。
未來仍有升值壓力
預(yù)計2012年我國經(jīng)常項目順差占GDP的比重約為2%，相對2007年10%的歷史高點有了明顯下降，這也意味著目前人民幣匯率基本處于合理、均衡水平。
就2013年而言，由于各國經(jīng)濟復(fù)蘇進度不一，通貨膨脹和失業(yè)水平程度不同，貨幣政策必然存在較大差異，由此導(dǎo)致各國貨幣之間匯率波動加大。對人民幣來說，總體將繼續(xù)小幅升值，并呈現(xiàn)雙邊波動特征，升值空間和波動幅度將取決于以下幾個方面：
第一是我國宏觀經(jīng)濟基本面。
自2005年匯改以來，人民幣對美元匯率已累計升值32%，這是中國經(jīng)濟三十多年快速發(fā)展和生產(chǎn)率大幅度提高的客觀要求和必然反映。十八大報告為今后十年中國經(jīng)濟發(fā)展指明了方向，這是我國經(jīng)濟發(fā)展的中長期動力。從短期看，2013年政府將采取積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，保持投資的穩(wěn)定增長，通過改善城鄉(xiāng)居民收入水平促進消費，預(yù)計全年GDP增長8%以上。
第二是主要經(jīng)濟體貨幣政策。
2013年美國經(jīng)濟將呈現(xiàn)前低后高走勢，歐洲經(jīng)濟增長依然疲弱，日本經(jīng)濟增長繼續(xù)低迷，新興經(jīng)濟體增長有所恢復(fù)。對發(fā)達經(jīng)濟體政府來說，只能寄希望于央行進一步采取量化寬松的貨幣政策刺激經(jīng)濟增長和促進就業(yè)改善。而新興經(jīng)濟體因面臨通脹壓力則有可能實施緊縮的貨幣政策。這種政策上的差異會導(dǎo)致新興經(jīng)濟體貨幣對發(fā)達經(jīng)濟體貨幣集體升值。
第三是市場預(yù)期的變化。
海外人民幣NDF價格變動一直被看做人民幣匯率走勢的風(fēng)向標(biāo)，隨著境內(nèi)遠期交易的推出并日漸活躍，目前兩個價格已非常接近且變動趨勢一致。2012年12月26日，境內(nèi)美元對人民幣1年遠期價格為6.3699元，相對當(dāng)日即期價格人民幣貶值2.16%；美元對人民幣1年期NDF價格為6.3355元，相對當(dāng)日離岸人民幣即期價格人民幣貶值1.8%。
第四是央行對外匯市場干預(yù)程度。
為了應(yīng)對其他國家特別是大國貨幣政策溢出效應(yīng)的影響，通常一國央行會對本國匯率水平進行干預(yù)，避免出現(xiàn)本幣快速漲跌對經(jīng)濟和金融市場穩(wěn)定造成沖擊。由于我國資本項目還未實現(xiàn)完全開放，國際“熱錢”直接沖擊的影響有限。目前，我國央行主要采取影響中間價和控制每個交易日浮動區(qū)間的方式管理人民幣匯率水平。市場化在人民幣匯率形成機制中的作用還有待進一步提高。
綜上，我國宏觀經(jīng)濟基本面和中外貨幣政策差異對人民幣繼續(xù)升值形成支撐，市場預(yù)期人民幣存在不同程度的貶值，從政策取向看，央行將繼續(xù)干預(yù)外匯市場保持人民幣匯率基本穩(wěn)定。因此，總體上人民幣會有升值壓力，但升值幅度有限。
需要處理好三個關(guān)系
隨著人民幣匯率趨向合理、均衡水平，人民幣匯率將由過去單邊升值的常態(tài)轉(zhuǎn)向雙向波動的常態(tài)，這將對資本項目開放和人民幣國際化進程、金融機構(gòu)和非金融企業(yè)的交易行為產(chǎn)生深刻影響，需要處理好以下三個關(guān)系：
一是央行如何處理好保持人民幣匯率水平基本穩(wěn)定與穩(wěn)步推進資本項目開放和人民幣國際化的關(guān)系。
當(dāng)前，我國還存在一定程度的資本賬戶管制，還未實現(xiàn)人民幣完全可自由兌換。因此，目前的人民幣均衡匯率水平只能說是在實現(xiàn)經(jīng)常項目可兌換前提下的合理均衡水平。而一旦資本項目完全放開，人民幣則可能會面臨較強的貶值壓力，當(dāng)然也不排除短期國際套利資本瞬間推高人民幣匯率的情況。鑒于上述原因，在下一階段推進資本項目開放過程中，要結(jié)合宏觀經(jīng)濟基本面重點關(guān)注人民幣匯率水平變化，避免因激進開放引發(fā)貨幣危機，造成宏觀經(jīng)濟波動。
2009年央行推出跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點，隨著試點地區(qū)和業(yè)務(wù)范圍的擴大，在跨境貿(mào)易和投資中使用人民幣結(jié)算的規(guī)模迅速擴大，但由于2012年出現(xiàn)人民幣階段性貶值，所以跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算中收付比列由2010年的1：5.5調(diào)整為1：1，反映了部分國外對華出口商對人民幣接受程度有所降低。此外，香港離岸市場人民幣存款自2011年11月達到6273億元高峰后開始出現(xiàn)下降，至今還徘徊在5500億元左右。事實上，這些變化都和前期人民幣匯率貶值有關(guān)。國際經(jīng)驗也表明，單靠貨幣升值推動的國際化是難以持續(xù)的。因此，下一階段如何處理好人民幣匯率水平與人民幣國際化的關(guān)系非常重要。
二是金融機構(gòu)如何處理好人民幣匯率雙向波動與外幣資產(chǎn)負(fù)債管理的關(guān)系。
前幾年，人民幣對美元匯率走勢無論升值還是貶值在當(dāng)年內(nèi)都相對明確。而2012年人民幣匯率的雙向波動無疑給金融機構(gòu)外幣資產(chǎn)負(fù)債管理帶來了前所未有的挑戰(zhàn)。2012年前7個月，人民幣呈現(xiàn)貶值走勢，導(dǎo)致外匯存款上升、外匯貸款增長乏力，月均新增存、貸款分別為196.29億美元和64.29億美元，金融機構(gòu)外匯貸存比也由2011年的200%下降到141.5%；而8~11月，隨著人民幣匯率觸底反轉(zhuǎn)，月均新增存、貸款分別為8.25億美元和191.25億美元，短短幾個月發(fā)生如此巨大差異給各家機構(gòu)外匯頭寸管理、外幣資產(chǎn)負(fù)債期限管理等方面造成巨大壓力。
三是非金融企業(yè)如何處理好人民幣匯率波動加劇與匯率風(fēng)險管理的關(guān)系。
對一個外向型企業(yè)而言，人民幣雙向波動形成的匯率風(fēng)險將成為不得不面對的財務(wù)風(fēng)險。過去人民幣匯率風(fēng)險相對透明、可預(yù)期，且可供選擇的規(guī)避風(fēng)險工具有限，大多數(shù)企業(yè)已熟悉了運用遠期結(jié)售匯產(chǎn)品來規(guī)避在收入或支出方面可能存在的匯率風(fēng)險。
但在雙向波動的前提下，僅靠遠期結(jié)售匯一種產(chǎn)品是無法滿足各種規(guī)避匯率風(fēng)險需求的。2011年4月，國家外管局推出人民幣對外匯期權(quán)產(chǎn)品。下一步，境內(nèi)也會推出人民幣期貨產(chǎn)品。屆時將形成包括遠期、掉期、期貨、期權(quán)在內(nèi)的完整的人民幣匯率衍生品組合。對于任何一家企業(yè)而言，學(xué)會運用衍生工具規(guī)避匯率風(fēng)險將成為一門必修課。(中國銀行國際金融研究所主管 溫彬)
